Банк России
Темпы смягчения денежно-кредитной политики ЦБ РФ вновь оказались минимальными. При этом в центробанке снизили прогноз по темпам роста ВВП РФ, повысив при этом ожидаемые значения инфляции в 2026 году. В руководстве ЦБ также сделали повышенный акцент на инфляционных ожиданиях населения, фактически впервые увязав дальнейшую динамику базовой ставки напрямую не только с показателями инфляции, но и с оценками роста цен со стороны граждан.
Совет директоров ЦБ РФ по итогам последнего летнего заседания в 2026 году принял решение снизить базовую ставку с 14,25% до 14% – на 0,25%, как и на предыдущем заседании в июне. При этом риторика и общая тональность сопровождающего заявления руководства российского центробанка стали более жесткими по сравнению с предыдущими комментариями по решениям по денежно-кредитной политике.
В тексте заявления по итогам заседания 24 июля больше не присутствует фраза о том, что "Банк России будет оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях". Вместо этого в заявление была включена формулировка о том, что "Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке в зависимости от динамики инфляции и инфляционных ожиданий, а также от оценки рисков со стороны внутренних и внешних условий". В преддверии заседания в ЦБ сообщили об увеличении инфляционных ожиданий населения: по данным опроса "инФОМ" с 12,4% до 14,7%, при этом компонент наблюдаемой инфляции вырос с 14,2% до 15,1%.
При этом в заявлении ЦБ по итогам заседания 24 июля утверждается, что "существенный рост цен и повышение инфляционных ожиданий в летние месяцы во многом были связаны с разовыми факторами". Данные формулировки и акцент руководства центробанка на инфляционных ожиданиях населения в июльском заседании вызывают определенные вопросы.
До этого инфляционные ожидания населения РФ, публикуемые по данным опросов "инФОМ", приводились лишь в виде косвенных факторов оценки инфляции в официальных комментариях центробанка. Однако в июльском заседании 2026 года присутствует вполне явный акцент на инфляционных ожиданиях населения: в тексте заявления ЦБ "инфляционные ожидания" упоминаются 5 раз, при этом обозначаются в качестве одного из главных факторов дальнейших решений по денежно-кредитной политике.
При намного более активном употреблении данного фактора в заявлении ЦБ также содержится противоречие – если повышение инфляционных ожиданий в летние месяцы, как заявили в руководстве ЦБ РФ, "были связаны с разовыми факторами", то почему дальнейшие решения по денежно-кредитной политике ЦБ будут зависеть от них? В подобной формулировке руководства центробанка фактически подразумевается, что "разовые факторы", в дальнейшем могут повториться вновь и снова повлиять на инфляционные ожидания, и, в свою очередь, на решение по ставке.
Руководство российского центробанка также пересмотрело свои прежние прогнозы по экономике РФ в 2026 году в сторону более низких темпов роста. В ЦБ РФ, в частности, предполагают замедление роста потребления, а также показателей промышленного производства во второй половине года. В заявлении, в частности, отмечается, что "за последний месяц существенно снизились ожидания бизнеса по будущему спросу и выпуску". По мнению руководства ЦБ, это, в том числе, может указывать на замедление роста потребления во втором полугодии".
Данное ухудшение ожиданий на 3 и 4 квартал, а также в целом за 2026 год отражено в обновленном среднесрочном прогнозе ЦБ РФ. По сравнению с предыдущим прогнозом ЦБ, опубликованным в конце апреля, в июльских оценках ожидания по темпам роста ВВП российской экономики в 2026 году были снижены с 0,5–1,5% до 0–1%. Подобные показатели ВВП – если они будут достигнуты по итогам года – вполне явно означают стагнацию экономики РФ.
В ЦБ также пересмотрели прежние оценки по ожидаемым значениям базовой ставки и инфляции в 2026 и 2027–2028 годы. В частности, вместо прежних прогнозов по ставке в 14,0–14,5% июльский прогноз предусматривает более узкий диапазон в 14,5–14,6% в 2026 году. Данное изменение можно рассматривать как косвенный сигнал со стороны ЦБ РФ о том, что снижение ставки на 0,25% по итогам заседания 24 июля было одним из последних в этом году. Ожидания руководства центробанка по ставке на 2027 и 2028 годы были повышены с 8,0–10,0% и 7,5–8,5% до 10,5–12,5% и 8,0–9,0%, соответственно.
В новом среднесрочном прогнозе ЦБ также были снижены оценки ожидаемых показателей экспорта РФ в 2026 и в 2027–2029 годы: с $485 млрд и $472 млрд до $458 млрд и $446–465 млрд, соответственно. Прогнозируемое значение торгового баланса РФ в 2026 и ближайшие годы также подверглось заметному пересмотру в сторону существенно более низких значений: с $155 млрд в 2026 году и $130–115 млрд в 2027–2028 годах в апрельском прогнозе до $119 млрд и $99–92 млрд, соответственно, в июльском прогнозе.
В своем выступлении на пресс-конференции по итогам заседания 24 июля председатель ЦБ РФ Эльвира Набиуллина сообщила о том, что в рамках заседания "были единичные предложения и по повышению ставки". Однако, по ее словам, "мы предметно рассматривали два варианта решения: сохранение ставки и снижение на 0,25 [процента]".
Набиуллина прокомментировала тему рисков стагфляции в экономике РФ, заявив: "Мне кажется, об этом говорить не стоит". По ее словам, "как раз наша денежно-кредитная политика, которая направлена на то, чтобы снижать инфляцию, она как раз позволяет избежать такого сценария". Набиуллина добавила, что "отдельный год, где рост цен спровоцирован шоком предложения – это не стагфляция, нельзя это так называть".
Тем самым, аргументы председателя ЦБ РФ относительно рисков стагфляции в российской экономике свелись к формулировкам в виде "не стоит об этом говорить" и "нельзя это так называть". Подобные объяснения не вполне коррелируют с тем, что повышенные темпы инфляции в экономике РФ наблюдаются не в "отдельный год", а на протяжении нескольких лет подряд. При этом, руководство ЦБ во главе с Набиуллиной само приняло решение сделать акцент на повышенных инфляционных ожиданиях, составляющих 14,7% на данный момент, в качестве одного из факторов дальнейших решений по денежно-кредитной политике.
Прогноз центробанка по темпам роста ВВП РФ в 2026 году на уровне "0–1%" – это дополнительный конкретный довод в пользу стагфляционного сценария, риски которого все более явно проявляются в официальных оценках ЦБ по состоянию российской экономики, а не в словесных формулировках ее председателя.
В ходе пресс-конференции Набиуллина более подробно пояснила, что стало "шоком предложения" для российской экономики в 2026 году. По ее словам, "прежде всего, топливная ситуация относится к тому, что называют шоками предложения, и денежно-кредитная политика реагирует на шоки предложения в том случае, если они имеют выраженные вторичные эффекты". По словам председателя ЦБ РФ, "оперативные данные указывают на то, что удорожание топлива начинает распространяться на цены по широкому кругу товаров и услуг". Кроме того, отвечая на вопрос о журналистов о том, рассматривался ли на заседании руководства ЦБ фактор атак на складские помещения российских маркетплейсов, Набиуллина также назвала данные события "шоками предложения". По ее словам, "текущий рост цен возможен под влиянием этих шоков предложения". Председатель ЦБ РФ отметила, что в центробанке не рассматривают мер поддержки страхового сектора – по ее словам, "[мы] считаем, что у страхового сектора в целом достаточный запас прочности".
Экономика России в целом вступила во вторую половину 2026 года с участившимися "шоками предложения" в виде повышенных по сравнению с предыдущими периодами цен на автомобильное топливо, а также существенно возросшими рисками для модели платформенной экономики, которую в руководстве страны ранее официально закрепили в качестве национального приоритета развития. Оба данных фактора, как признали в руководстве центробанка, могут иметь существенный проинфляционный импульс. В подобных условиях у ЦБ РФ не так много пространства для какого-либо существенного снижения процентной ставки в дальнейшем.