Министерство финансов Франции
Во Франции, как и в ряде других европейских стран, в 2026 году резко выросли премии за риск государственных облигаций. Это связано с увеличением госдолга, замедлением роста ВВП, а также укреплением недоверия к текущей бюджетной политике. В качестве основного решения международные институты предполагают непопулярные меры вроде урезания расходов.
По данным Bloomberg, французские гособлигации (OAT) систематически получают более высокую доходность, нежели корпоративные. Тренд коснулся почти €215 млрд высококачественных корпоративных облигаций (с рейтингом BBB и выше). Это 38% от их общего объема во Франции. С начала года показатель вырос в 18 раз, в январе таких облигаций было всего €12 млрд. Это означает, что рынок считает вложения в государство все менее надежным относительно инвестиций в бизнес.
Таким образом, государственный статус сам по себе перестал обеспечивать преимущество по рыночной стоимости заимствований. Это не значит, что страна автоматически становится менее платежеспособной, чем ее компании. Но вместе с этим это тревожный сигнал, показывающий уменьшение доверия инвесторов к текущей экономической политике Франции.
Например, Air Liquide, производитель промышленного газа, получил от инвесторов заявки на общую сумму около €12,5 млрд для выпуска облигаций на сумму €2 млрд. Фиксированная процентная ставка при этом была ниже, чем у OAT, что подтверждает более высокую уверенность в надежности негосударственных инструментов.
Есть несколько факторов, которые повысили французский суверенный риск, сделав его выше корпоративного:
Во-первых, продолжает расти госдолг, который к концу 2026 года может превысить 119% ВВП. Также в этом году ожидается бюджетный дефицит в 5,4% ВВП, на 30 б.п. больше, чем годом ранее, что показывает неспособность правительства эффективно контролировать расходы. Во-вторых, экономика страны замедляется. Банк Франции рассчитывает на рост ВВП на 0,4% в 2026 году в сравнении с 0,9% годом ранее. В-третьих, растет неопределенность вокруг президентских выборов 2027 года, результаты которых могут значительно повлиять на бюджетную политику.
Все это приводит к рекордным показателям риск-премий. Разница между стоимостью 10-летних облигаций Франции и их немецкими аналогами выросла до 150 б.п. Это наивысшее значение со времен кризиса еврозоны 2011-2012 годов.
В похожей ситуации находится Рим, систематически страдающий от высокого госдолга. В начале октября инвесторы требовали на 120 б.п. больше за кредит для Италии на 10 лет, чем для Германии, по сравнению с 73 б.п. в конце июня. Премия за риск выросла до 90 б.п. даже у Бельгии, традиционно считающейся экономикой с невысоким суверенным риском.
Для Франции главный риск заключается в формировании замкнутого круга (т.н. «doom loop») между государственными финансами, банковской системой и экономикой. «Doom loop» представляет из себя следующую цепочку:
Рост доходности гособлигаций снижает рыночную стоимость уже выпущенных бумаг, находящихся в том числе на балансах банков.
Финансовое положение банков ухудшается, что может обернуться повышением ставок и ужесточением требований к заемщикам.
Это, в свою очередь, зачастую ослабляет инвестиции и потребление, а следствием этого является замедление экономики.
Государству в условиях замедления сложнее стабилизировать бюджет, а также вырастет стоимость обслуживания госдолга. Это ведет к дополнительному росту доходности гособлигаций и возвращению к Пункту 1.
Выйти за пределы этой ловушки Франции может помочь ЕЦБ. Например, благодаря введенному в 2022 году режиму TPI, Франкфурт может скупать на вторичном рынке французские облигации со сроком погашения от 1 до 10 лет. До активации TPI также возможны словесные интервенции и другие сигналы поддержки рынка.
Впрочем, основную роль в оздоровлении должен сыграть сам Париж. Требуется принимать непопулярные решения, в том числе чтобы обеспечить таргет дефицита бюджета менее 3%. Среди таких решений урезание необязательных расходов, более устойчивая пенсионная стратегия и избирательное сокращение льгот.
Жесткое исполнение плана позволит Франции выбраться из текущего положения, однако социальный эффект от подобных действий будет негативным. Даже сейчас в стране разворачиваются протесты с требованиями увеличить расходы. Однако отказ от бюджетной корректировки не устраняет социальные издержки, а рискует лишь отложить и усилить их.отказ от бюджетной корректировки не устраняет социальные издержки, а рискует лишь отложить и усилить их.